燕翔：行情来了，股市上涨的根本动力是什么？

­　　二、A股高ROE公司过于稀缺是一个长期问题

­　　持续稳定高ROE是股市上涨的根本动力。但对A股来说，一个长期的问题就是一直缺少这样的上市公司。我们认为，这是A股市场不能像海外市场那样走出长牛慢牛的根本原因。而在2001年到2005年的时间里，这个问题实际上更加严重，从数据中可以看出，要到2006年以后，A股整体的ROE才差不多能够达到10%这样一个相对较高的水平。

­　　三、各种制度建设都在还高估值的历史旧账。最后一个问题就是一直到2004年的时候，A股市场估值一直都很高，且长期偏高，2005年的时候是真降下来了。而从2000年到2005年管理层的各项改革措施，包括发展机构投资者、大型国企上市、IPO制度改革、股权分置改革等等，这些措施从结果来看，最后都在不断消除中国股市长期高估值的根基，孕育以后价值投资的土壤。

­　　中国网财经：#国信燕翔读书汇#在股票市场里，什么是价值投资？价值投资在中国股市到底是否有效？

­　　燕翔：如果我们买入股票并持有，那么长期看我们赚的都是企业盈利的钱，价值投资强调股票投资和实业投资的一致性。本书题目是“追寻价值之路”，我们认为从2000年开始到现在，各方的努力都旨在为A股市场塑造一个更加适合价值投资的环境与土壤，而投资者追寻价值的脚步也从未停歇过。

­　　回顾历史，A股市场到底“价值不价值”？我们认为A股市场有“价值”的一面，也有“不价值”的一面，总体来看还是“价值”的。“价值”的一面体现在好公司确实涨得好。价值投资的核心理念在于分享企业长期利润的增长，长期来看投资者赚到的钱就是企业利润的钱，股价上涨的斜率与上市公司的净资产收益率(ROE)是趋同的。中国股市中但凡ROE持续稳定较高的上市公司，股价都有非常好的涨幅。但这个有效性更多的是一个充分条件，而不是必要条件。就是说好公司股价长期看会涨得好，但反之不然，涨得好的公司不一定都是好公司。这就是A股市场“不价值”的一面，市场的波动性确实很大，各种概念主题热点远多于海外市场，高估值低盈利公司大涨的情况也经常会发生。

­　　中国网财经：#国信燕翔读书汇#A股市场的“春季效应”和“日历效应”到底存不存在？出现这种期盼的逻辑是什么？推动春季躁动的动力又是什么呢？

­　　燕翔：“春季躁动”指的是股票市场一般在1月至3月会有较大概率的阶段性上涨行情，本质上是日历效应的一种。从历史数据来看，A股的春季躁动行情启动的概率还是比较大的，自2000年至2018年，上证综指2月份上涨概率达到77.8%，远高于其他月份，各年度二月份涨幅方差相比其他月份也是最低。而且即使从全年来看，2月的上涨概率也是最高的。

­　　春季躁动受到市场关注的原因，不仅是因为其上涨概率较大，结构性行情具有趋同性，更重要的是春季行情是全年行情的晴雨表，从统计规律的角度，对全年的股票走势给予一定的判断参考。

­　　从春季行情的催化剂来看，主要有几类，一是充裕的流动性，二是经济数据的空白使得市场预期较为分散，经济上行的逻辑尚未证伪，三是中央经济会议和两会的政策期待。

­　　中国网财经：#国信燕翔读书汇#您认为当前压制居民消费的主要因素是什么？未来中国经济更多向消费转型的出路在哪里？

­　　燕翔：个人所得税增速持续高于可支配收入增速是压制消费的一个原因。过去几年我国的个人所得税增速一直高于居民可支配收入增速，且增速差有逐年扩大的趋势。其次是“非消费支出”中的房贷，它对居民消费的挤出效应越来越突出。我们根据人民银行的金融机构信贷收支表估算，当前居民利息支出占可支配收入的比重大概在7%左右，居民债务偿还(利息＋本金，按1比1假设)占可支配收入的比重大概在14%左右。房贷之外是保障性投入仍显不足。这导致了我国居民会有更多的“预防性储蓄”动机，从而压制了当前的消费能力。