险企第三波境内发债潮显现 2018上半年发行规模达385亿元

­　　自2005年开启境内发行债券以来，我国保险机构的境内发债之路已经走过十余年。

­　　在联合信用评级有限公司(以下简称“联合评级”)看来，2018年，随着行业新一轮改革转型的推进，特别是人身险公司在2016年以来的中短期业务限制等转型过程中积累的偿付能力压力较大，保险机构由此迎来了又一波发债潮。其发布的《我国保险机构境内外发债情况比较》(以下简称“报告”)显示，今年上半年，共有4只保险机构债券发行，合计规模达到385亿元，远超2017年全年的70亿元。

­　　而与境内发行的“小高峰”相比，今年上半年则暂无保险机构境外发债的案例。不过，据联合评级预测，在2019年后存续美元债陆续到期等因素影响下，未来保险机构境外发债依然有较大发展空间。

­　　境内发债主体以人身险公司为主

­　　整体来说，我国保险机构目前在境内一般可发行三种行业特有的债券，一是2004年推出的次级定期债券(含次级定期债务)，2013年进一步放开了保险集团(或控股)公司发行次级债务；二是2012年推出的上市保险公司(含上市保险集团公司)次级可转换债券，可拓宽保险公司资本补充渠道；三是2015年推出的资本补充债券，专门用于补充资本，且偿付顺序属于次级债务。

­　　报告指出，从实际发行情况来看，我国保险机构最早从2005年开始在境内发行债券，整体呈两波上涨回落趋势。需要特别注意的是，发债高峰与监管变化导致的偿付能力补足需求紧密相关。

­　　具体来说，境内保险机构早期的债券发行量一直不大，2008年保险业“偿一代”监管实施后，保险公司因补充资本需求导致发债规模有所增加；2011年以来，保险行业进入转型期，多数保险公司保费增速和利润增长出现双降，行业资本补血需求大大增加，导致2011年保险公司债券发行规模大增，2012年达到历史峰值732.8亿元，之后逐渐回落。

­　　2015年，国内债券市场快速发展，同时保险业“偿二代”风险监管体系试运行导致保险公司的资本补充需求再次增加，加之同年资本补充债券推出，多重因素综合推动保险公司债券发行规模放量并形成第二波高峰，当年的保险机构境内债券总发行规模为654亿元，并于2016年再次回落。

­　　而最新数据显示，今年上半年，市场上共有4只保险机构债券发行，合计规模达到385亿元，远超2017年全年的70亿元。报告认为，2018年以来，行业新一轮改革转型推进，特别是人身险公司在2016年以来的中短期业务限制等转型过程中积累了较大的偿付能力压力。

­　　从境内发债主体来看，人身险公司参与资本市场债券融资的确最为活跃。截至2017年末，我国保险机构在境内累计发行过114只债券，共对应50家发行主体，其中保险集团2家、人身险公司32家、财险公司16家，无专业再保险公司；人身险公司发行债券数量和规模占比最大，占比分别为65.79%和63.55%。

­　　报告预测，尽管境内债券市场利率今年维持高位震荡的可能性依然较大，但受前两年保险行业改革转型积累的压力和资本需求加大影响，部分一时转型困难的中小保险公司可能面临偿付能力监管的考验。严监管下保险机构纷纷通过增资和发债来补充资本，今年境内发债规模将大幅增长。

­　　保险机构境外发债利差普遍低于境内

­　　与境内发行的“小高峰”相比，今年上半年则暂无保险机构境外发债的案例。

­　　实际上，从券种、期限、利率等方面来看，境外债券具有品种多样、期限灵活、利率较低等优势，特别是在资金成本方面，境外债券监管政策限制少，如果发行时机合适，可大大节约融资成本。此外，有意扩展海外业务或提高国际声誉的大中型保险公司也会将境外融资作为首选之一。

­　　而从历史情况来看，我国保险机构境外发债也曾出现过几次的“小高潮”。报告显示，随着2012年以来美国第三轮量化宽松政策的实施，全球市场(特别是美国资本市场)进入超低利率环境，国内企业掀起了一轮境外发债融资的热潮，也重新开始有保险机构境外债券出现；2015年9月，政策放宽了境内企业直接境外发债的监管，取消了之前对发债额度的审批制，国内保险公司境外发债随之加速。数据显示，截至2017年末，我国保险机构在境外累计发行16只债券，均为美元计价，金额合计89.05亿美元。

­　　据联合评级统计，这16只债券的发行利率区间为2.375%~6.00%，利率均值为3.87%；整体发行利差区间为-0.25%~2.58%，利差均值为0.70%。报告指出，就境内外均发行过债券的保险机构而言，其境外发行利差普遍低于境内利差。

­　　需要注意的是，境外发债主体集中为大型且实力较强的机构，以人身险公司和保险集团为主，专业再保险公司也有融资活动，无财险公司。具体来说，中国太平及其海外子公司境外发债次数最多，共发行过3次高级债券和1次次级永续债券。规模方面，中国再保险(集团)股份有限公司和阳光人寿发行规模均为15亿美元，并列单家保险机构境外发债规模首位。

­　　尽管保险机构基本面总体不断改善，但报告提示称，由于境内机构在境外发行的债券大多还是调回境内使用，很多企业没有外汇收入来源，抵御汇率波动风险的能力较弱，由此会加大汇率风险。