福田汽车：产品为王终将实现乘用车梦想

来源:申万宏源 2017-03-31 01:15 http://www.mnw.cn/ 海峡都市报电子版

　　核心观点：（1）乘用车业务提供成长股逻辑，公司100%控股的宝沃汽车产品力强，性价比高，品类增加和渠道扩张将推动销售放量。（2）商用车业务提供业绩反转逻辑：重卡复苏持续，轻卡结构优化，福田康明斯规模效应显现，均带动业绩改善。（3）当前位置收益大于风险，宝沃销量打开上涨空间，商用车业务提供安全边际。

　　宝沃汽车成功三要素：团队+战略+产品，是宝沃走向成功的三要素。我们认为宝沃的乘用车业务战略正确，将会在中国市场取得成功，主要有以下三方面的理由：1）宝沃的管理团队，是一支国际化和本土化相结合的团队，，对中国的乘用车市场拥有丰富的经验；2）宝沃管理团队选择SUV作为市场的切入口，首款车型BX7打响头炮，第二款车型BX5有望再接再厉；3）宝沃错位竞争，率先打入合资品牌和自主品牌之间的空白地带。宝沃的产品定位是“触手可及的豪华”，一方面是德国品牌所具有的工艺品质和豪华配置，另一方面是低于中高端合资品牌、略高于自主品牌的价格，对于部分消费者具有极大的吸引力。

　　宝沃汽车业务高速增长：厚积薄发，宝沃产品迎来强势的产品周期；招商顺利，宝沃渠道迎来快速扩张阶段。1）得益于正确的品牌定位和业务战略，宝沃去年推出的BX7半年累计销售3万辆，月销最高超过5000辆；2）第二款SUVBX5已于3月24日上市1.8T动力版本，包括9款车型，售价14.98-21.68万。1.4T动力版本将于7月份上市，预计价格区间12-15万，起步价12-13万。预计BX5上市后9个月内实现6万辆销售，四季度实现月销8000辆的水平。17年宝沃有望实现200亿销售收入；3）宝沃已签约200个一级网点，已落成可售车的105个，今年底计划扩展到200个。伴随终端网点扩充，18年BX7和BX5的销量有望将进一步提升。

　　商用车业务业绩反转：16年大概率是业绩谷底，后续企稳向上。1）轻卡业务在经历几年的下滑之后，触底回升。公司积极推动轻卡产品的结构升级，中高端轻卡占比持续提升。2）重卡行业16年整体复苏，17年行业预计维持小幅增长。3）国五排放标准即将全面实施，技术领先的康明斯发动机受益。福田康明斯规模效应显现，收入和盈利能力持续提升，预计17年保持双位数成长。

　　盈利预测与估值：预计16/17/18年，归母净利润分别为5.97、14.84、22.77亿元，EPS分别为0.09、0.22、0.34元，对应目前股价的PE分别为35.71、14.38、9.37倍。分部估值法，2017年：宝沃（0.07 *25倍=1.71元）+ 传统业务（0.15 *15倍=2.31元），合并估值每股4.02元。2018年：宝沃（0.18 *15倍=2.71元）+传统业务（0.16 *15倍=2.41元），合并估值每股5.12元。鉴于宝沃汽车处于快速增长期，17年给与相对较高估值。2017年目标价4.02元，2018年目标价5.12元，强烈推荐。

　　风险提示：宝沃车型销售低于预期；研发支出和管理费用支出超预期等。